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投资者情绪与股票市场关系的实证研究

作　者: 周伟
导　师: 毛中明
学　校: 西南财经大学
专　业: 统计学
关键词: 投资者情绪消费者信心指数向量误差修正模型脉冲响应函数方差分析
分类号: F832.51
类　型: 硕士论文
年　份: 2009年
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内容摘要

现代金融理论认为在理性人假设前提下,市场是有效的,投资者个体行为对市场没有影响,即使存在犯错误的投资者,也会被套利者所淘汰,在这个理论框架下对投资者行为的研究就没有太大的意义。但是行为金融理论放松理性人的假设,在传统金融理论的基础上提出更贴近现实的解释,认为投资者的行为和决策会影响资产定价和金融市场,市场不是有效的。在这个框架下,研究投资者的决策模式和特征,受什么因素影响,投资者的行为会对股票市场产生什么样的影响就显得非常重要。投资者在投资决策过程中,由于能力有限会出现许多判断偏差,分别为经验简化、自我欺骗及情绪基础判断等三类。经验简化法则指人们为节省分析成本避免计算,常常听信小道消息或是利用经验来进行决策。自我欺骗指人们有过度自信倾向,当相信某事发生时会高估预测的概率值,若不相信某事会发生,就会低估事件发生的概率。情绪基础判断则指人们决策过程中会因情绪的变化如哀伤或是愉快而影响决策。个人的思想会受到群众心理的感染,从而对行情不能客观地分析,盲目跟风,旺市时越炒越高,贪婪以至于疯狂,淡市低迷时又过于恐惧,这也是情绪影响投资决策的反映。很多时候,投资者情绪将严重影响股票的价格,价值评估主观性强的股票更容易受情绪的影响。其中新股、小规模股、稳定性弱的公司股、具有增长潜力股和预计无分红股受投资者情绪影响尤为明显。情绪使人产生相应的投机性获利期望,例如,一只新上市还没有盈利的成长股票,其过去的盈利信息会使单纯的投资者认为其不具有投资价值,对其投资就易受市场投资者情绪的影响,因为投资者对其信息掌握的不充分,对它的投资就是投机性的。当投资者情绪高涨的时候,股票对乐观投资者和投机者的吸引力极大,而他们的行为可能推动股票价格的上涨并进一步推动投资者情绪的上涨;当投资者情绪低落时,股价就会下跌或反转,并进一步推动投资者情绪的下跌。消费者信心指数的概念和方法是由美国密歇根大学调查研究中心的乔治.卡通纳在上世纪40年代后期提出的。二战结束初期,随着美国经济的逐步复苏,美国国民的收入和消费发生了很大变化。经济学界一度比较担心,战后的一段时期里美国将会出现30年代大萧条时的那种紧缩和失业状况。但是实际情况却与政府和学界的意料大相径庭。与经济学界的担忧不同,消费者显示出了对未来经济发展的极大信心,突出表现就是他们将不断增长的收入投入消费,社会总需求迅速扩大。消费大增的同时储蓄率从1946年第一季度的11.7%降低到1947年第二季度的2.2%.这是美国50年来纪录的最低点。旺盛的需求使1946年美国经济不仅没有衰退,相反却面临着通胀的压力。由此,经济学界开始关注消费者的经济行为与宏观经济进程的关系。在20世纪40-50年代,随着美国国内经济的发展变化,在凯恩斯的消费函数理论基础上,经济学家对消费与收入的相互关系从理论上进行了一系列补充和修正,出现了从相对收入、持久收入、生命周期、消费品存量等方面与消费支出的关系的研究学说,以及流动性约束、未来的不确定性对消费支出影响的假定。消费函数理论的发展,向人们揭示了消费者行为不仅是具有“后瞻性”和“攀附性”,而且随着收入的不断增长、信贷制度的不断完善,具有“前瞻性”。作为一个理性的消费者在计划消费时,不仅仅是根据当前的收入水平,而且还依据对未来可能收入的预期。如果未来的就业稳定,收入提高足以抵补物价上涨,这种乐观的预期可以促使消费者“大胆”消费甚至不惜借钱消费;反之,如果消费者认为未来充满了不确定性,为了预防意外不测对家庭的影响,就会降低目前的消费转而增加储蓄。消费者预期在作出消费-储蓄决策时起着决定的作用。作为对影响消费者行为的心理活动过程的一种有效概括及量化描述, George Katona提出的消费者信心指数,在实践中显示了它的积极作用。首先,它是一个先导性指标———在众多宏观经济指标被统计出来之前,就可以显示经济变化的趋势。因为消费者情绪越是积极乐观,他们就可能在未来的消费支出越多,因而经济有可能越繁荣。如果消费者信心指数显示消费者信心处于一个较高的水平,可以提示有关决策者采取措施防止经济过热;同样,如果消费者信心指数显示消费者信心不足,则可以促使有关决策者采取相应手段,刺激经济的回升。所以目前世界上有30多个国家和地区(包括我国) ,都在定期编制和公布这个指标。其次,密歇根大学SRC根据50多年积累的调查数据进行实证分析表明,消费者信心指数的高低与GDP的增长率之间有着高度的正相关关系,消费者信心指数可以用来进行经济增长的预测。根据应用的需要,目前各国计算的消费者信心指数有不同的测量维度:从“目前”和“预期”两个维度,由消费者现状满意指数和消费者预期指数组成的消费者信心指数;只对预期进行测度,消费者信心指数就是消费者预期指数。而对我国来说,经过改革开放20多年的经济发展,我国市场格局发生了根本的转变,已经由卖方市场转向买方市场,随着城乡居民收入水平的不断提高,消费者开始从温饱型转向小康型。消费者需求作为最终需求,其增长逐渐成为拉动经济增长的中心环节。为了有效促进城乡居民的消费需求,对消费者心理的研究越来越引起经济学界和工商界的重视。国家统计局从1997年l2月开始研究编制我国的消费者信心指数,每季度发布一次《中国消费者信心监测报告》,目的是从一个新的角度为各级政府、工商界和国内外投资者综合判断经济运行的状态提供参照系,为各经济主体制定和采取的决策提供辅助信息。经过几年的实践,消费者信心指数已经成为我国经济景气指数体系的有机组成部分,受到国内外的关注本文从投资者情绪研究出发,参考国内外学者对投资者情绪的研究,论述了投资者情绪与股票市场关系的相关理论,介绍了消费者信心指数的理论基础及其编制和应用情况,最后以消费者信心指数作为投资者情绪的代理变量,通过实证,运用了一系列时间序列分析方法,建立向量误差修正模型,通过脉冲响应函数、方差分析等方法研究了国内投资者情绪与股票市场之间的相互影响关系。最后得出结论,消费者信心指数与消费者预期指数与上证综合指数存在长期均衡关系。在前人研究得出的消费者信心指数可以反映投资者情绪,并作为投资者情绪的代理变量的结论下,我们可以认为,我国证券市场上的投资者情绪与股票市场走势存在一个长期的均衡关系,在长期内将相互影响。而由估计得出的变量间的向量误差修正模型我们可以进一步得出结论:从长期来看,当投资者情绪相对偏低迷的情况下,会导致上证综合指数下跌,而当投资者情绪相对高涨时,则会带动上证综合指数攀升,这样就维持了一种相对均衡的关系。而另一方面,上证综合指数相对偏低时,将影响投资者情绪,使其走向低迷;而当上证综合指数上涨到一定程度,相对高出投资者预期时,又会带动投资者情绪升高,形成更高的预期。

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