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股票市场效率风险——从资本资产定价模型考虑

作　者: 魏宏宇
导　师: 郑宝银
学　校: 对外经济贸易大学
专　业: 金融学
关键词: 有效市场假说资本资产定价模型
分类号: F830.91
类　型: 硕士论文
年　份: 2002年
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内容摘要

本文站在当代金融理论的核心概念-有效市场假说（EMH）---基础上，采用理论研究同实证研究结合的方法，对我国股票市场的效率与风险进行分析。在文章布局上，本文从第一章到第三章是对市场有效理论的文献综述和理论性分析，着重研究有效市场理论和市场风险理论；第四章是实证分析，重点对中国股票市场的有效性进行实证研究；第五章是对提高中国股票市场的一些建议。本文从资本资产定价模型出发，首先回顾了有效市场假说的理论以及国内学者在这一领域中的研究成果，其次用实证研究的方法检验了该模型在中国的适用性，得到的结论认为在目前阶段中国股票市场还不适合用资本资产定价模型来确定资产价格，最后对中国股票市场效率不足的原因进行分析并提出政策性建议。对于股票市场效率的研究开始于上世纪50年代，在这一领域最著名的学者是芝加哥大学教授Fama，他首先提出的有效市场理论为现代金融理论的发展奠定了基石。1970年，Fama教授发表了著名的《有效资本市场：对理论和实证工作的评价》一文，提出了效率市场的定义，所谓效率市场是“如果所有股票价格都充分反映了所有相关信息”，股票市场即达到了效率状态。在效率市场中，投资者都利用可获得的信息力图获得更高的报酬，证券价格对新的市场信息的反应是迅速而准确的，证券价格能完全反映全部信息，市场竞争涉及的证券价格从个均衡水平过渡到另一个均衡水平，而与新信息相应的价格变动是相互独立的，或称随机的。股票市场对信息集的有效率实际上意味着以该信息集为基础的股票交易不可能获取超额报酬。在对股票市场效率研究过程中，资本资产定价模型理论扮演了重要的角色，可以说，资本资产定价模型是建立在有效市场理论基础上的，也有人把资本资产定价模型理论称为狭义的有效市场理论。应用资本资产定价模型的前提条件就是资本市场是有效市场，如果市场不是有效市场，那么就不能应用资本资产定价模型来确定资产的价格。在资本资产定价模型中，β系数是某种证券的收益的协方差与市场组合收益的方差的比率，可看作股票收益变动对市场组合收益变动的敏感度。在风险资产的定价中，那些只影响某一种资产的方差而不影响该股票与股票市场组合的协方差的因素在定价中不起作用，既非系统风险对资产的定价无效，对定价唯一起作用的是市场中的系统风险，也就是单个资产风险同市场风险协同变动的程度。对此可以用投资分散化原理来解释。在一个大规模的最优组合中，不规则的影响单个证券方差的非系统性风险由于组合而被分散掉了，剩下的是有规则的系统性风险，这种风险不能由分散化而消除。由于系统性风险不能由分散化而消除，必须伴随有相应的收益来吸引投资者投资。非系统性风险，由于可以分散掉，则在定价中不起作用。从模型中可以看出，资产的收益同资产的风险是成线性关系的，斜率称为风险的溢价，并且收益同风险成正相关的关系，即风险越大，对资产要求的收益也越高。本着资本资产定价模型同有效市场理论的关系，本文着重研究了上海股票市场中资本资产定价模型是否适用，从而判断中国股票市场是否是有效率的市场。对中国股票市场效率的研究近些年来始终围绕着学术界，学者们的研究结果对市场的判断也各不相同，有的结果显示中国股票市场远没有达到弱式有效，有的则表明已经达到弱式有效，而有的研究则说明中国的股票市场正在从无效到有效的过程中发展，对这一课题的研究一般应当从实证研究的角度出发，用详实的数据、严密的逻辑关系来得出结论。本文的研究也是采用通常的研究方法，对上海股票市场1996年10月以来40支股票共62个月的数据进行研究，样本是从股票600600-600680范围中随机抽取而来，力<WP=4>求采集样本的范围广泛；同时，用于检验资本资产定价模型的方法是正规的截面数据检验方法，采用通行的Fama-Macbeth模型检验，力争对资本资产定价模型在中国适用性问题做出科学的说明和论证。实证研究的结果显示：1、目前以资本资产定价模型为基础的资产定价方式在我国市场上还不适用。因为，通过实证研究，市场中的系统性风险对股票收益的影响不明显，也就是说，在股票市场中，除了系统性风险对股票定价有影响之外，非系统风险对资产定价也有着影响。然而资本资产定价模型的本质告诉我们，在风险资产的定价中，仅影响风险资产的方差而不影响该资产与市场资产组合的协方差的风险因素-即市场中的非系统风险---在资产定价中不起作用，只有该资产的β系数对资产的收益有影响，也即对定价有影响，就是说，与β无关的其他因素（非系统风险）对资产的收益和定价不起作用。实证研究的结果同资本资产定价模型的理论产生矛盾，使我们不得不承认该模型目前还不适用于我国股票市场。2、市场上无风险收益率为负，即市场对风险的追求大于对无风险收益的追求，“投资者的投机需求大于投资需求。投资者关注的不是资本的时间价值 ,而是追求高风险所带来的高收益”。3、β的系数γ1为正，说明市场的风险同收益成正向变动，高风险带来高收益，这同我们的常识也同资本资产定价模型理论是一致的。4、从股票收益同股票风险的散点图分布来

全文目录

目录  6-3
论文摘要：  3-5
英文摘要  5-7
股票市场效率与风险---从资本资产定价模型考虑  7
绪论  7-8
第一章股票市场效率与风险的概念辨析  8-13
  一、股票市场效率的概念辨析  8-9
  二、股票市场风险的概念辨析  9-11
    （一）系统性风险  9
    （二）非系统性风险  9-11
  三、现代金融理论对股票市场效率和风险的研究  11-13
    （一）国外对于股票市场效率与风险的研究历程  11
    （二）我国对于股票市场效率与风险的研究  11-13
第二章股票市场效率与风险研究理论综述  13-18
  一、马克思和恩格斯对于股票市场的研究  13-14
  二、当代股票市场效率理论  14-16
    （一）市场效率理论形成时的理论研究背景  14
    （二）股票市场效率理论的内容  14-15
    （三）股票市场效率理论面临的挑战  15-16
  三、股票市场风险理论  16-18
    （一）整体环境风险  16-17
    （二）公司个体风险  17
    （三）投资性风险  17-18
第三章资本资产定价理论  18-23
  一、资本资产定价理论的由来  18
  二、资本资产定价理论的意义  18-19
  三、资本资产定价模型的内容  19-20
  四、资本资产定价模型的检验  20-23
第四章资本资产定价模型有效性的实证检验  23-27
  一、研究方法  23
  二、数据  23-24
  三、结果  24-25
  四、对我国市场有效和市场风险的分析  25-27
    （一）模型分析  25-26
    （二）结论  26-27
第五章中国股票市场效率低下的成因分析与政策建议  27-31
  一、   成因分析  27-29
  二、其他国家和地区政府对股票市场的管理比较  29-30
  三、政策建议---提高股市效率、降低股市风险急需制度创新  30-31
结束语  31-33

股票市场效率风险——从资本资产定价模型考虑

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