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风险投资及其特征与企业业绩关系研究-基于中小板、创业板上市公司的实证研究

作　者: 彭科
导　师: 余海宗
学　校: 西南财经大学
专　业: 财务管理
关键词: 风险投资企业业绩公司治理
分类号: F275
类　型: 硕士论文
年　份: 2013年
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内容摘要

随着改革开放的深入,中小企业在我国市场经济中的地位越来越重要,在解决就业、技术创新等多方面发挥了积极作用,但是,融资难、融资成本高这一大难题却始终困扰着我国中小企业的发展。可喜的是,随着中小板,特别是2009年创业板市场的设立,我国中小企业得到了一个可靠的融资平台,而风险投资则是帮助中小企业成功登陆两大融资平台的重要力量。据统计,截止2011年12月31日,在创业板上市的281家公司中,149家公司具有风投背景。因此风险投资在我国实务界和学术界都越来越受到重视。所谓风险投资(Venture Capital,简称VC,也常被称为风险资本、创业投资),是指向高风险、高投资回报、高增长潜力项目进行投资,并通过向项目企业提供管理咨询、社会网络等增值服务促进其发展壮大,最后通过扶持项目企业上市、股权转让等方式退出从而获得巨额利润和高额回报的投资方式。在我国,2002年到2011年是风险投资飞速发展的阶段,10年间风投机构募集资金的规模从当初的12.98亿美元发展到282.02亿美元,增长了20多倍。因此,国内学者关于风险投资的研究也多集中于这一阶段,研究内容主要包括风险投资与企业成功IPO、风险投资与企业IPO折价率、风险资本与企业IPO时机的选择、风险资本投资回报率以及风险投资退出等等。可见,大部分的研究都是与被投资企业IPO和风投退出相关,而关于风险投资在被投资企业上市之后继续持有股份阶段的研究凤毛麟角。本文在前人研究的启发之下,以2009-2011年间在中小板和创业板上市的企业为样本,尝试研究风投机构对被投资企业后IPO时代业绩的影响。本文通过理论分析与实证研究相结合的方法,检验风险投资的介入是否能够提升企业IPO当年的业绩,以及企业业绩与风投持股比例之间的关系,并进一步对风投机构进行分类,考察不同类型风投机构给企业业绩带来的影响有何差异。文章的各部分内容安排如下：第一部分为引言,阐述了本文的研究背景、研究意义、研究思路和本文可能的创新之处。第二部分为文献回顾。本文观点认为风投机构改善企业业绩,是通过介入公司治理,优化被投资公司治理结构,并为企业带来额外的社会网络资源这一过程实现的。所以本文的文献综述主要围绕风投机构与公司治理、风投机构与社会网络资源以及风投机构与企业业绩这三个方面展开,最后进行文献评述。通过对文献的回顾和总结,本文发现：1、在公司治理方面,绝大多数文献认为风投机构有动机参与被投资企业公司治理,从而降低信息不对称,促进企业成长。而具体的介入方式包括向企业派驻董事、监事,加强对管理层的监督,甚至直接参与企业的日常经营等。2、在会网络资源方面,相关研究发现风投机构能为企业带来额外的社会网络增值服务,包括帮助被投资企业拓展市场,寻找供应商、协助企业成功IPO、推荐优秀管理人才、帮助融资以及财务、法律、营销、经营管理等多方面的咨询服务。3、在企业业绩方面,大部分研究都围绕着企业IPO这个节点,研究方向主要针对IPO前后企业业绩变化,而关于风投机构在企业IPO之后对企业业绩影响的研究难觅踪迹。第三部分为相关的基本概念和理论的介绍。基本概念方面,主要介绍了风险投资的概念和在我国的发展情况以及一些分类标准。从中我们了解到从2002年风险投资开始在我国开始快速发展,特别是近两年的发展势头最为迅猛。而在分类上可以按照资金来源的不同分为国有独资、国有参股、民营和外资四大类。理论方面,主要介绍了与公司治理相关的委托代理理论和利益相关者理论。这些理论的介绍有助于对后文理论分析部分的理解。第四部分为研究假设。首先,本文通过理论分析认为风投机构能够改善企业内部治理,带来外部社会网络资源,提升企业业绩。所以提出假设1：风险资本参股能有效提高企业业绩。然后,对风险投资分类进行分析,并提出相应的假设：假设2：风投机构持股比例与企业业绩显著正相关；假设3：非国有背景风投机构参股企业业绩高于国有背景风投机构参股企业；假设4：风投机构声誉与企业业绩正相关；假设5：风投机构联合投资能提高被投资企业业绩。第五部分研究设计和实证分析。本文选取2009—2011年间在中小板和创业板上市的653公司作为研究样本,通过描述性统计、多元线性回归等方式检验本文的假设。在变量方面,本文选用ROA(总资产收益率)和Growth(营业收入增长率)两个指标来综合衡量企业业绩,作为被解释变量。本文借鉴前人的研究,选择控制变量,设计了本文实证分析所需的两个多元线性回归模型。通过对样本数据的实证分析,本文最终得出如下结论：第一,风险资本的介入会提升公司IPO当年的业绩。较之于没有风投机构支持的企业,风险资本可以为企业带来更美观的报表盈余数据,也能够帮助企业进入长期稳定的成长通道。第二,风投机构持股比例与企业IPO当年ROA显著正相关,但是与成长性的相关性却不显著。第三,在风险投资特征对企业业绩关系方面,风投机构的声誉越高,企业的盈利能力越强；而风投机构国有背景与企业业绩之间、风投机构声誉与企业成长能力之间没有显著相关性。第四,风投机构联合投资并不能提升企业业绩,甚至因为“搭便车”行为的存在,可能拖累被投资企业业绩。第六部分为结论与启示。本部分首先对本文研究作出一个全面的总结,然后提出本文存在的不足之处,最后在本文研究结论基础之上,提出一些意见和建议。本文主要的贡献和创新在于：1、本文首次研究了在企业成功IPO之后,风投机构与企业业绩的关系,具有一定的创新性。大部分学者都简单的认为风投机构会在被投资企业上市之后迅速的退出,所以针对公司IPO之后风投机构继续持有股份阶段的研究十分稀少,国内仅有吴超鹏,吴世农等1少数学者做了深入的探讨。但是,由于“锁定期”2和风投机构战略考虑等因素,风投机构在企业上市后选择第一时间退出的比例并不高。针对2002-2009上市公司的统计数据表明,企业IPO之后3年内风投退出比例仅为三分之一,5年内退出比例不到50%。因此,针对企业上市之后风投机构作用的研究就显得很有意义,本文希望能在一定程度上填补了国内这方面研究的空白。2、本文在研究了风险投资对企业业绩的影响之后,进一步对风投机构进行分类,探讨风投机构不同特征、不同投资形式对企业业绩影响的差异,比较全面。随着我国风险投资行业的快速发展,风险投资机构也逐渐开始向专业化发展,不同类型的机构之间特点、专长的差异也越来越明显,这也凸显了加强风险投资差异化研究的必要性。当然,由于作者研究水平有限,创作时间仓促,本文也存在着诸多不足：1、样本的局限与不足。本文样本仅选取了中小板和创业板的公司,虽然这是风险投资集中的版块,但是由于样本没有包括主板上市公司,所以研究的结论并不一定完全符合中国整个资本市场的情况,也不一定能全面体现目前我国风险投资介入中小企业公司治理的效果,还需今后的研究进一步完善。2、数据收集的局限与不足。由于本文大量数据需要手工搜集,在搜集的过程中难免会出现误差和错误。另外,在判断风投机构声誉时也不一定十分准确,Nahata (2008)在定义风投机构声誉时,将一家风投机构投资并协助较多公司实现公开上市定义为高声誉,而本文出于节省时间和精力的考虑,参考清科数据研究中心的风投排名,可能存在不当之处。所以,本文只能尽量仔细,尽可能减小误差和错误对文章结论的影响。3、研究深度的局限与不足。本文仅研究了风险投资对上市公司IPO当年的业绩的影响,如果能够将研究延伸至IPO第二年或者更长的时间,判断风险投资在后IPO时代更长的持有期间对上市公司业绩的影响,或许会得出更有意义的结论。

全文目录

摘要  4-8
Abstract  8-14
1. 引言  14-20
  1.1 研究背景  14-15
  1.2 研究意义  15-16
  1.3 研究思路及框架  16-18
  1.4 本文可能的贡献  18-20
2. 文献综述  20-28
  2.1 风险投资与公司治理关系相关文献  20-23
    2.1.1 风投机构介入董事会的研究  20-21
    2.1.2 风投机构介入管理层的研究  21-22
    2.1.3 风投机构股权制衡的研究  22
    2.1.4 风投机构与公司治理关系文献评述  22-23
  2.2 风险投资与社会网络资源相关文献  23-24
  2.3 风险投资与公司业绩关系相关文献  24-27
  2.4 小结  27-28
3. 风险投资概述与相关理论  28-35
  3.1 风险投资概念  28-29
  3.2 风险投资发展概况  29-30
  3.3 风险投资功能概述  30-32
  3.4 公司治理相关理论  32-35
    3.4.1 委托代理理论  33
    3.4.2 利益相关者理论  33-35
4. 理论分析与研究假设  35-42
  4.1 风险资本介入与企业业绩关系  36-38
    4.1.1 风险资本认证功能  36
    4.1.2 风险资本监督培育功能  36-38
  4.2 风险资本持股比例与企业业绩关系  38-39
  4.3 风险资本特征与企业业绩关系  39-40
    4.3.1 风险资本国有背景与企业业绩  39-40
    4.3.2 风险资本声誉与企业业绩  40
  4.4 风险资本联合投资与企业业绩关系  40-42
5. 研究设计与实证分析  42-58
  5.1 样本与数据  42-43
  5.2 变量与模型  43-46
    5.2.1 被解释变量  43-44
    5.2.2 解释变量  44-45
    5.2.3 控制变量  45
    5.2.4 模型设计  45-46
  5.3 描述性统计  46-50
  5.4 实证分析  50-58
    5.4.1 风险投资介入与企业业绩关系分析  50-52
    5.4.2 风险投资持股比例与企业业绩关系分析  52-54
    5.4.3 风险投资特征与企业业绩关系分析  54-56
    5.4.4 风险投资联合投资与企业业绩关系分析  56-58
6. 结论与启示  58-61
  6.1 研究结论  58-59
  6.2 研究局限  59-60
  6.3 研究启示  60-61
参考文献  61-64
后记  64-65
致谢  65-66
在读期间科研成果  66

风险投资及其特征与企业业绩关系研究-基于中小板、创业板上市公司的实证研究

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